庫存情況：2020年2月初PTA社會流通庫存先于期貨庫存出現(xiàn)快速攀升，4月份后期貨庫存增幅超過流通庫存增幅。截至5月12日，PTA倉單庫存105.63萬噸，接近2017年同期111萬噸的水平，若算上倉單預報量則已超過2017年同期水平。

　　高庫存驅(qū)動分析：2020年受新冠肺炎疫情影響，PTA下游需求啟動不及預期，供應增長令其整體開啟快速累庫。基差弱勢加深，180—200元/噸的基差對現(xiàn)貨庫存流入期貨有較大吸引力。

　　后期庫存預期：在PTA高開工(90%以上)、聚酯恢復有限(開工低于88%)的情況下，PTA庫存高位運行。PTA基差走弱且短期無交割限制之下將繼續(xù)引流部分流通庫存，期貨庫存持續(xù)走高并超過2017年同期水平。除非基差走強令期貨庫存流出，否則弱基差下期貨庫存壓力趨增。

　　交易策略：雖然期貨庫存在弱基差驅(qū)動下將引流部分流通庫存，但此乃庫存轉(zhuǎn)移而非實際消化。我們認為，目前原油漲勢暫緩，成本支撐減弱后PTA重回供需主導格局，而高庫存、高開工、高加工費之下，PTA延續(xù)逢高沽空交易思路，上方壓力關注3600—3700元/噸。

　　PTA總庫存創(chuàng)新高，期貨庫存接近2017年同期高點

　　2020年2月初在需求啟動不及供應增長的情況下，PTA開啟快速累庫，社會流通庫存先于期貨庫存出現(xiàn)快速攀升，4月份后期貨庫存增幅超過流通庫存增幅。截至5月8日，PTA流通庫存在248.8萬噸，5月12日PTA倉單庫存105.63萬噸，PTA總庫存預計超過350萬噸，創(chuàng)2015年以來新高。預計5月底之前，PTA庫存仍將維持高位運行。

　　期貨庫存反映的是凈空持倉的規(guī)模，而負基差格局是賣空的前提。自2015年以來PTA期貨90%以上處于凈空持倉狀態(tài)。且當基差走弱時凈空持倉規(guī)模隨之擴大，2015—2017年負基差程度大于2018—2019年，賣盤需求增加導致2015—2017年的期貨庫存高于2018—2019年，2020年3月份后隨著基差弱勢加深，賣盤激增下PTA凈空持倉、期貨庫存快速攀升。

　　基差反映的是供需格局的情況，供需過剩狀態(tài)下PTA基差處于期貨升水狀態(tài)。目前在PTA高庫存、PTA產(chǎn)能大幅擴張的預期下，后期基差走勢將類似2015—2017年時處于長期負值狀態(tài)。因此，在弱勢基差格局未扭轉(zhuǎn)前，PTA期貨將是現(xiàn)貨企業(yè)保值途徑之一，特別是今年3月以來突破200元/噸的基差對期貨賣盤吸引力增加，對比期貨高庫存時期的基差看，目前的基差低于2015年同期但高于2016、2017年同期，因此，現(xiàn)貨庫存向期貨的轉(zhuǎn)移驅(qū)動仍存。

　　不同于2017年PTA期貨庫存高點在3月份，本次庫存高點出現(xiàn)在5月份。2017年1—3月凈空持倉空前擴大，其中2月份日均凈空持倉在48萬手，且一度突破51萬手，同期的倉單規(guī)模創(chuàng)歷史高點，最大值在26.15萬張，對應期貨庫存約130.76萬噸;2020年3月凈空持倉初步上升，4月中旬至5月凈空持倉再度擴大，5月份以來的日均凈空持倉在31.36萬手，高于4月23.86萬手的日均凈空持倉規(guī)模。同時，2017年凈空持倉主要集中在5月合約，而目前凈空持倉主要是在9月合約。因此，不同于2017年5月合約進入交割月后期貨庫存逐漸回落，今年的期貨高庫存的在二季度暫無交割限制，除非基差走強令期貨庫存流出，否則弱基差下期貨庫存壓力難解。

　　表面看，基差走弱導致期貨庫存激增，實質(zhì)上是供強需弱導致現(xiàn)貨大幅累庫，令期貨成為現(xiàn)貨的保值途徑。上周，PTA流通庫存再現(xiàn)累庫，升至248.8萬噸，創(chuàng)2015年以來流通庫存新高。

　　供應壓力不減，5月12日國內(nèi)PTA負荷在90.9%，高于2017年來同期水平，且在新鳳鳴220萬噸、中泰化學120萬噸、恒力石化4#250萬噸等新裝置投產(chǎn)后， PTA產(chǎn)能基數(shù)升至5239萬噸，高產(chǎn)能、高負荷之下PTA供應大幅提升。5月份利萬70萬噸、漢邦70萬噸產(chǎn)能停車檢修、6月份海南逸盛220萬噸產(chǎn)能計劃檢修。但年中仍有恒力石化新裝置計劃投產(chǎn)，整體供應仍趨增。

　　今年1—4月聚酯新增175萬噸產(chǎn)能，對應PTA需求增量約150萬噸，5—6月計劃投產(chǎn)75萬噸折合PTA新增需求約64萬噸，總體仍不及PTA今年以來的供應增量。疫情對紡織服裝行業(yè)的拖累較大，雖然國內(nèi)市場優(yōu)勢恢復但出口訂單減少。因此，聚酯負荷雖環(huán)比改善但同比仍低于近兩年同期，目前僅在83%—84%左右，下游織造負荷亦不足60%。供強需弱之下，PTA現(xiàn)貨市場需求不足，五一前后下游補庫結(jié)束，后期高庫存只能繼續(xù)向期貨轉(zhuǎn)移。