另外值得提到的是：1）數(shù)據(jù)中心對于通信PCB拉動力度較大，興證電子團隊預(yù)測隨著Whitely平臺快速滲透以及Eagle Sraeam平臺的推出，服務(wù)器PCB市場規(guī)模將保持快速增長，3-4年后市場規(guī)模有望增長至450億以上;2）服務(wù)器/數(shù)據(jù)存儲、有線基礎(chǔ)設(shè)施、無線基礎(chǔ)設(shè)施屬于通信PCB，合計產(chǎn)值規(guī)模115億美元，同比增長13.4%，超過PCB產(chǎn)值規(guī)模增速。公司目前在規(guī)模上已經(jīng)躋身通訊板廠商前列，積極投入新技術(shù)（如5G高頻功放板、5G高頻天線板、5G高速高多層、汽車ADAS 77G毫米波雷達微波板等）有望帶來產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級。

　　PCB需求景氣推動業(yè)績持續(xù)增長

　　景旺電子2019年實現(xiàn)營業(yè)收入/歸母凈利潤63.32/8.37億元，同比增長27.01%/ 4.29%。報告期內(nèi)公司軟硬板業(yè)務(wù)產(chǎn)量狀況良好，銷量增長17%至607萬平米，增量產(chǎn)能主要來自于江西二期和珠海景旺柔性。Q4單季度收入增長34%，利潤增長18.5%，增速環(huán)比提升，主要得益于汽車、通訊訂單增加，江西二期三條線逐漸開滿。當(dāng)期公司綜合毛利率為27.45%，同比下滑4.32個百分點，原因在于珠海景旺柔性產(chǎn)線整合、公司整體調(diào)薪以及新工廠及新技術(shù)投入影響。20Q4公司單季度毛利率27.43%，環(huán)比增加1.76個百分點，主要得益于江西二期三條線逐漸開滿，以及珠海景旺柔性虧損環(huán)比減小。今年隨著5G通信產(chǎn)品占比提升，以及珠海景旺柔性持續(xù)減虧，毛利率將持續(xù)改善。費用方面，公司2019年銷售、管理、研發(fā)費率分別為3.1%、5.2%、4.7%，同比基本保持穩(wěn)定。報告期內(nèi)經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額8.7億，略高于凈利潤，經(jīng)營質(zhì)量穩(wěn)健。

　　2020Q1公司實現(xiàn)營業(yè)收入/歸母凈利潤14.39/2.22億元，同比增長9.3%/20.51%。報告期內(nèi)公司經(jīng)營保持穩(wěn)健增長的態(tài)勢，這主要得益于：1）5G基站通信訂單的快速導(dǎo)入;2）由于疫情原因中小板廠復(fù)工困難，部分訂單轉(zhuǎn)給公司。因此，公司在3月份基本恢復(fù)了100%產(chǎn)能。當(dāng)期公司毛利率環(huán)比提升1.81個百分點至29.24%，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級和柔性軟板良品率提升對此作出貢獻。

　　目前正股估值略高于3年來中樞水平

　　截至8月19日收盤景旺電子PE（TTM）33.9倍，PB（LF）5.42倍，對比印制電路板（申萬行業(yè)）平均估值略低（龍頭深南電路、滬電股份PB12.14/8.02倍），縱向看估值處于3年來中樞略高水平。公司股價暫不受到股權(quán)質(zhì)押和解禁股影響（2020年1月有占解禁前流通股324%的股本解禁）。

　　在景旺電子一季度季報點評中，興證電子團隊預(yù)計公司2020/2021年收入分別為75.2/94.3億元，增速分別為18.8%/25.4%，綜合毛利率分別為29.2%/29.8%�；�于5G基站建設(shè)高峰期通信板需求旺盛，公司高頻高速訂單取得較大突破，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)大幅優(yōu)化，汽車電子持續(xù)放量，景旺柔性整合后效益持續(xù)改善的核心判斷，公司2020/2021/2022年凈利潤為10.7/13.5/16.9億元。

　　投資申購建議

　　預(yù)計景20轉(zhuǎn)債上市首日價格在119.97~126.88元之間。按景旺電子最新收盤價測算，當(dāng)前轉(zhuǎn)債平價為98.72元，低于面值。

　　1）參照平價和評級可比標的中金轉(zhuǎn)債、博世轉(zhuǎn)債和貴廣轉(zhuǎn)債，當(dāng)前轉(zhuǎn)股溢價率分別為17.75%、14.78%和16.4%;

　　2）參照同屬電子板塊的興森轉(zhuǎn)債、利德轉(zhuǎn)債和瀛通轉(zhuǎn)債，當(dāng)前轉(zhuǎn)股溢價率分別為34.26%、29.10%和22.54%;

　　3）參考近期上市的蘇試轉(zhuǎn)債、紫銀轉(zhuǎn)債和聯(lián)誠轉(zhuǎn)債，上市首日轉(zhuǎn)股溢價率分別為16.57%、14.07%和13.58%;

　　4）正股估值當(dāng)前處于2017年以來68%分位，處于行業(yè)中等水平，股價彈性一般;

　　綜合可比標的，預(yù)計上市首日轉(zhuǎn)股溢價率在25%左右，對應(yīng)的上市價格在119.97~126.88元區(qū)間。

　　預(yù)計原股東優(yōu)先配售比例為76.55%。景旺電子的主要股東包括深圳市景鴻永泰投資控股有限公司以及智創(chuàng)投資有限公司、東莞市恒鑫實業(yè)投資有限公司等，最新持股比例分別為35.33%、35.33%和5.32%。截至目前，暫無股東承諾參與此次優(yōu)先配售，假設(shè)前十大股東80%參與優(yōu)先配售，其他股東中有60%參與優(yōu)先配售，預(yù)計原股東優(yōu)先配售比例為76.55%。

　　預(yù)計中簽率為0.0060%~0.0083%。景20轉(zhuǎn)債發(fā)行總額為17.8億元，預(yù)計原股東優(yōu)先配售比例為76.55%，剩余網(wǎng)上投資者可申購金額為4.17億元，預(yù)計網(wǎng)上有效申購戶數(shù)中樞為600萬戶，平均單戶申購金額為100萬元，預(yù)計網(wǎng)上中簽率在0.0060%~0.0083%之間。

　　整體來看，景20轉(zhuǎn)債規(guī)模和評級中等，債底保護較好，下修條款較嚴格�；�本面方面，景旺電子是國內(nèi)PCB龍頭之一，產(chǎn)品覆蓋剛性、柔性和金屬基板等多品類，其中柔性板和金屬基板快速增長。公司近兩年發(fā)力高端化布局，在建珠海年產(chǎn)120萬平方米多層板（HLC）和年產(chǎn)60萬平方米高密度板（HDI）項目，新建產(chǎn)能將大幅提升公司的核心競爭力。預(yù)計本次轉(zhuǎn)債打新收益可觀，建議積極參與一級申購。