公司在鋰電池隔膜領(lǐng)域主要采用濕法工藝，相較干法工藝具有諸多技術(shù)優(yōu)勢。濕法隔膜的制造是通過將液態(tài)烴或一些小分子物質(zhì)與聚烯烴樹脂混合降溫進(jìn)行相分離，壓制為膜片，并加熱后進(jìn)行雙向拉伸，進(jìn)一步處理而得的相互貫通的微孔膜材料，工藝和流程較為復(fù)雜，技術(shù)壁壘高。相較于采用干法工藝的產(chǎn)品，濕法隔膜具有更好的孔隙結(jié)構(gòu)一致性、更強(qiáng)的TD方向拉伸強(qiáng)度、更優(yōu)異的抗穿刺強(qiáng)度等優(yōu)勢，并且厚度更薄、更均勻。

　　從公司的營收結(jié)構(gòu)來看，膜類產(chǎn)品是公司當(dāng)前的主要收入來源。根據(jù)公司2019年中報(bào)披露的數(shù)據(jù)，公司在2019年上半年13.78億元的總營收中，來自膜類業(yè)務(wù)的收入占比超過80%，無菌包裝、煙標(biāo)和特種紙業(yè)務(wù)的收入占比分別約為9%、4%和3%。進(jìn)一步細(xì)分來看，在膜類產(chǎn)品11.16億元的總營收中，濕法隔膜的收入占比約為3/4.在所有品類中營收占比最大，而BOPP中平膜和煙膜則分別占16%和8%。此外，分市場來看，公司當(dāng)前85%的收入來自中國大陸市場，海外市場的營收占比約為15%。

　　鋰電池隔膜是鋰電池產(chǎn)品的重要原材料，在當(dāng)前新能源車的發(fā)展趨勢下，動(dòng)力電池的需求旺盛，為隔膜類產(chǎn)品的增長提供了廣闊的空間。動(dòng)力電池對隔膜的基本性能要求較高，同時(shí)隨著市場對動(dòng)力電池性能要求的不斷升高，隔膜類產(chǎn)品也逐漸向高端化發(fā)展，行業(yè)技術(shù)壁壘逐漸升高。在這樣的趨勢下，擁有強(qiáng)大技術(shù)積累的恩捷股份優(yōu)勢凸顯。

　　三元鋰電池的發(fā)展趨勢有望進(jìn)一步提升公司濕法隔膜產(chǎn)品的下游空間。目前，主流的動(dòng)力電池包含了磷酸鐵鋰電池和三元鋰電池等品類，其中三元鋰電池基于其放電范圍寬、單位能量密度高、循環(huán)性能好等特點(diǎn)，有望逐漸替代磷酸鐵鋰電池在未來的新能源乘用車領(lǐng)域成為主流(例如特斯拉等已經(jīng)采用)，而三元材料技術(shù)所用隔膜配套廣泛采用濕法隔膜，作為全球市占率第一的濕法隔膜制造商，公司的下游空間有望進(jìn)一步提升。

　　客戶方面，公司的下游客戶涵蓋了全球范圍內(nèi)的諸多海內(nèi)外鋰電池巨頭。其中，國內(nèi)客戶主要包括寧德時(shí)代、比亞迪、國軒高科等，三家鋰電池生產(chǎn)商在國內(nèi)的市占率約為76%。而海外市場方面，公司目前已經(jīng)成功進(jìn)入海外三大鋰電池供應(yīng)商：松下、三星和LGC的供應(yīng)鏈體系，而這三家公司在海外市場的市占率超過80%。

　　業(yè)績方面，近期公司營收和凈利潤均迎來快速增長。根據(jù)公司2019年三季報(bào)披露的數(shù)據(jù)，公司2019年Q1-3共實(shí)現(xiàn)營收21.06億元，同比增長接近29.88%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤6.32億元，同比增長95.8%。此外，公司已于今年1月發(fā)布業(yè)績預(yù)告，2019年公司預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤7.76-9.06億元，折合同比增速49.75-74.71%。

　　估值方面，公司目前市盈率處在近三年中等位置，而市凈率則處在較高位置。前期公司正股價(jià)格迎來一輪持續(xù)上漲，帶動(dòng)PE-TTM和PB-LF分別上行至更高的歷史分位數(shù)區(qū)段。

　　總結(jié)來看，恩捷轉(zhuǎn)債正股為濕法隔膜的全球龍頭，行業(yè)地位高，同時(shí)轉(zhuǎn)債的信用評(píng)級(jí)和規(guī)模尚可，上市價(jià)格有望達(dá)到120元以上，一級(jí)機(jī)會(huì)建議重點(diǎn)關(guān)注。后續(xù)機(jī)會(huì)方面，考慮到新能源車行業(yè)高景氣度有望延續(xù)，在公司強(qiáng)大的競爭壁壘，及三元鋰電池替代趨勢等因素的支撐下，恩捷轉(zhuǎn)債后續(xù)的二級(jí)市場機(jī)會(huì)也值得關(guān)注。