類別：公司研究 機(jī)構(gòu)：浙商證券股份有限公司 研究員：黃細(xì)里 日期：2019-07-23

　　乘用車2019H1產(chǎn)銷2位數(shù)下滑，盈利下行

　　2019年是乘用車周期交替之年，演繹模式類似于2012年，但有三大不同點(diǎn)：1)貿(mào)易戰(zhàn)帶來(lái)汽車關(guān)稅下調(diào)及股比放開的深遠(yuǎn)影響。2)增值稅下調(diào)3%促進(jìn)汽車消費(fèi)。3)國(guó)六提前實(shí)施導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)準(zhǔn)備節(jié)奏打亂。中美貿(mào)易戰(zhàn)談判的反復(fù)增加了宏觀經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期發(fā)展不確定性，從而影響居民對(duì)乘用車消費(fèi)的信心。國(guó)六的提前實(shí)施導(dǎo)致了乘用車5-6月促銷幅度遠(yuǎn)高于預(yù)期，導(dǎo)致車企盈利能力的進(jìn)一步下滑。狹義乘用車2019上半年，產(chǎn)量同比下滑16.5%，批發(fā)同比下滑14.2%。

　　核心客戶2019H1產(chǎn)銷2位數(shù)下滑

　　吉利汽車和上汽通用是拓普的兩大核心客戶，根據(jù)測(cè)算2018年前2大客戶營(yíng)收占比合計(jì)約50%。乘聯(lián)會(huì)口徑下，2019上半年吉利汽車產(chǎn)量同比下滑17%，批發(fā)同比下滑19%，上汽通用產(chǎn)量同比下滑14%，批發(fā)同比下滑13%。

　　預(yù)計(jì)2019年折舊攤銷仍處于上升通道

　　2015年上市以來(lái)公司積極對(duì)外擴(kuò)張，在建工程從2015年的1.47億增加至2018年的11.8億元，固定資產(chǎn)從2015年的11億增加至2018年的27.7億元，折舊攤銷從2015年的1.1億元增加至2018年的2.85億元。雖鑒于行業(yè)需求急剎車，公司2019年資本開支隨之下降，但前期轉(zhuǎn)固壓力依然尚存，折舊將持續(xù)上升。

　　短期業(yè)績(jī)承壓，長(zhǎng)期依然看好

　　鑒于以上三點(diǎn)，下調(diào)2019-2021年EPS至0.86/1.04/1.28元(原1.07/1.30/1.59)，對(duì)應(yīng)PE為11.73X/9.66X/7.85X。拓普是汽車零部件多品類發(fā)展路徑的典型代表，持續(xù)開拓新品和發(fā)展新客戶是公司核心競(jìng)爭(zhēng)力。雖短期業(yè)績(jī)承壓，但長(zhǎng)期依然看好公司發(fā)展?jié)摿�，核心看點(diǎn)在于：1)跟隨兩大核心客戶(通用+吉利)全球化發(fā)展;2)新能源催化下輕量化業(yè)務(wù)有望成為新的盈利增長(zhǎng)點(diǎn)，尤其是與特斯拉配套合作。綜合估值及未來(lái)發(fā)展?jié)摿�，依然維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：乘用車行業(yè)需求復(fù)蘇低于預(yù)期;乘用車行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)持續(xù)時(shí)間拉長(zhǎng)。