醫(yī)藥中間體概念股

　　外包生產(chǎn)向亞洲遷移，市場空間巨大，中國制造醫(yī)藥中間體優(yōu)勢明顯，未來有望以年均18%的速度超速成長（全球平均增速12%左右）。全球醫(yī)藥費用支出增速趨緩、研發(fā)成本升高、新增專利藥數(shù)量減少和仿制藥競爭的日趨激烈，使制藥企業(yè)面對成本上升和市場銷售額增長的雙重壓力，產(chǎn)業(yè)鏈的重新分工和外包生產(chǎn)成為大勢所趨，2017 年全球外包生產(chǎn)市值將達630 億美元、CAGR12%。中國制造的成本比歐美低30-50%，市場需求維持高增長，基礎(chǔ)設(shè)施較印度好，且人才儲備豐富，但通過FDA 認(rèn)證的原料藥和制劑較少，因此判斷中國將在醫(yī)藥中間體制造方面繼續(xù)保持領(lǐng)先。目前中國的醫(yī)藥外包生產(chǎn)市值僅占全球外包生產(chǎn)的6%，但未來五年將以18%的年均復(fù)合超速成長至50 億美元。

　　 業(yè)務(wù)多樣化和向產(chǎn)業(yè)鏈高端延伸。醫(yī)藥中間體定制生產(chǎn)的總量和行業(yè)集中度均較低，國內(nèi)龍頭康鵬化學(xué)的規(guī)模僅是國際巨頭Lonza 的十分之一，但也因此決定了中間體外包企業(yè)的巨大發(fā)展空間。通過醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)鏈分析及與國際大型醫(yī)藥外包企業(yè)比較，以下三個方向?qū)�幫助醫(yī)藥中間體外包商提升盈利能吃、增加附加值、持續(xù)成長：⑴產(chǎn)品多元化高端化，從生產(chǎn)粗放型的低端中間體轉(zhuǎn)向精細型的高端中間體產(chǎn)品；⑵走專業(yè)外包服務(wù)之路，在外包服務(wù)產(chǎn)業(yè)鏈上繼續(xù)延伸，承接研發(fā)外包服務(wù)；⑶專注制藥，向中間體下游的原料藥和制劑進攻。

　　 以技術(shù)為本，把握高端客戶和具有爆發(fā)力的品種。無論是產(chǎn)品多元化高端化、外包服務(wù)專業(yè)化，亦或是走向原料藥和制劑，涅槃都非一朝一夕之功。尋找成功的核心關(guān)鍵因素，具有獨特的技術(shù)優(yōu)勢、具備爆發(fā)力的產(chǎn)品、和良好的大客戶關(guān)系的公司將有望成為分食中國巨大外包市場蛋糕的受益者，因此具備更高的成長性。

　　 研發(fā)投入高、技術(shù)領(lǐng)先且儲備豐富則是產(chǎn)業(yè)升級永遠不變的核心驅(qū)動；跨國醫(yī)藥巨頭們是現(xiàn)在和未來需求的主要來源，同時與大客戶合作更能減小訂單量較小和訂單不穩(wěn)定的風(fēng)險，并增加核心競爭力；下游需求增長較快且處于專利生命周期前段的產(chǎn)品保障公司的成長。按大領(lǐng)域來看，抗腫瘤、抗癌、抗心血管、抗癲癇、抗血栓相關(guān)藥物的需求具有更好的成長性，國內(nèi)需求增速保持20%以上。

　　 投資主線和重點關(guān)注公司：具備投資價值的公司應(yīng)當(dāng)核心競爭力突出、業(yè)績表現(xiàn)穩(wěn)定且估值較低，綜合考慮這三方面，建議關(guān)注聯(lián)化科技、雅本化學(xué)和萬昌科技，其中聯(lián)化科技和雅本化學(xué)的技術(shù)優(yōu)勢、客戶關(guān)系以及產(chǎn)品爆發(fā)力突出，成長型確定；萬昌科技的增長穩(wěn)定且估值較低，具有投資吸引力。

　　一、醫(yī)藥中間體外包之勢：外包生產(chǎn)向中印遷移，中國制造有優(yōu)勢本質(zhì)：外包是價值鏈重新分配的產(chǎn)物

　　 制藥生產(chǎn)外包，是全球化背景下，在成本壓力的驅(qū)動下，醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)價值鏈重新分配的產(chǎn)物。全球醫(yī)藥費用支出增速趨緩、研發(fā)成本升高、新增專利藥數(shù)量減少和仿制藥競爭的日趨激烈，使得專利藥和仿制藥企業(yè)面對日趨強烈的成本壓力。藥物的降價壓力催生了醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)鏈重新分工，越來越多的制藥企業(yè)將非核心但高資本投入的藥物研發(fā)和藥物生產(chǎn)環(huán)節(jié)外包以降低成本，合同研發(fā)外包（CRO）和合同定制外包（CMO）企業(yè)得以蓬勃發(fā)展。

　　 制藥生產(chǎn)需要高額的設(shè)備、人力和設(shè)施工程投資，約占總成本的20-30%左右，是制藥企業(yè)優(yōu)化成本結(jié)構(gòu)的重心。藥物生產(chǎn)外包可幫助制藥企業(yè)減少現(xiàn)金流支出、縮短藥品商業(yè)化的時間、并將更多資源投入于附加值更高的營銷和研發(fā)業(yè)務(wù)。合同定制外包供應(yīng)商（CMO）接受制藥公司的委托，提供產(chǎn)品生產(chǎn)時所需要的工藝開發(fā)、配方開發(fā)、臨床試驗用藥、化學(xué)或生物合成的原料藥生產(chǎn)、中間體制造、制劑生產(chǎn)以及包裝等服務(wù)。

　　 制藥生產(chǎn)外包的優(yōu)勢在于：對專利藥企業(yè)來說，在某些新產(chǎn)品產(chǎn)量無法確定的情況下，外包生產(chǎn)可以節(jié)省投資廠房、固定資產(chǎn)和人力成本，避免自身投資過大帶來的產(chǎn)能冗余風(fēng)險；對仿制藥企業(yè)而言，正在生產(chǎn)的“黃昏藥品”面臨價格下降壓力，生產(chǎn)外包可以緩解利潤率不斷下降的不利因素。

　　 過去20 年，CMO 產(chǎn)業(yè)保持年均兩位數(shù)的增長并將在今后五年繼續(xù)持續(xù)這個趨勢。根據(jù)Informa 預(yù)測，2011 年，全球CMO 市場達319 億美元，到2017 年可增長至630 億美元。

　　二、趨勢：生產(chǎn)外包加速向亞洲轉(zhuǎn)移，中印的未來增長空間大

　　 ㈠、生產(chǎn)外包加速向亞洲轉(zhuǎn)移，低成本是第一驅(qū)動。醫(yī)藥制造成本包括人力成本、原材料成本和固定資產(chǎn)投入。在這幾方面，中國和印度為代表的亞洲企業(yè)均具有顯著優(yōu)勢，CMO 產(chǎn)業(yè)向亞洲遷移勢在必行。

　　 人力成本：中印兩國僅是美國和西歐的幾分之一，盡管中國的人力成本以每年2 位數(shù)的速度上升，但仍具有相當(dāng)?shù)膬?yōu)勢。

　　 原材料成本：在美國中間體生產(chǎn)的典型物料成本是50 美元/公斤，印度和中國僅為23 美元/kg，和18 美元/kg。

　　 固定資產(chǎn)成本：做一個相對極端的比較，在中國建造一個中等規(guī)模的普通精細化工廠（以臺州海神制藥為例）僅需3 萬美元/平米，而羅氏在美國南卡羅來納工廠的建造成本則高達1200 萬美元/平米，二者相差400 倍。

　　 總體來說，在中國生產(chǎn)藥物可為歐美企業(yè)節(jié)省30-50%的成本。

　　 市場需求是另一主要驅(qū)動。到2020 年，中國將成為世界最大的醫(yī)藥市場，因此通過CMO 與中國市場建立關(guān)系并切入是很好的選擇。根據(jù)ChinaKnowledge 的報告，包括強生、拜耳、諾華制藥、輝瑞、GSK、AstraZeneca 、Novo Nordisk， BMS 在內(nèi)的制藥巨頭均以CMO 或在中國建廠的形式進入了中國市場。

　　 其他因素：中國的傳統(tǒng)制造優(yōu)勢、印度在IT 行業(yè)崛起的成功經(jīng)驗都增強了各國對此二國承接生產(chǎn)和研發(fā)外包的信心。兩國越來越多的高層次科學(xué)人才、專利法規(guī)的日趨完善、GMP 認(rèn)證企業(yè)的增加（中國已經(jīng)有5000多家企業(yè)通過了GMP 認(rèn)證）都是提升中印CMO 外包吸引力的關(guān)鍵因素。

　　㈡、善于制造生產(chǎn)的中國將在中間體外包保持領(lǐng)先優(yōu)勢

　　 Informa 預(yù)測，中國的制藥合同生產(chǎn)外包（CMO）市場在2017 年前都將保持18%的增速，未來5 年市場規(guī)模將翻倍達50 億美元。

　　 制劑和原料藥仍在歐美手中，亞洲以中間體和仿制藥API 為主。

　　 從全球分工來看，附加值較高的生物制藥、無菌制造和專利API 的CMO 外包主戰(zhàn)場還在歐美，中國和印度主要承擔(dān)原料、中間體、仿制藥API 的CMO 外包服務(wù)。中印兩國的仿制藥API 業(yè)務(wù)量已占一半以上。

　　 中印CMO 的區(qū)別：印度相對中國在在原料藥和制劑上更有優(yōu)勢，而cGMP 標(biāo)準(zhǔn)仍與國際有一段距離的中國憑借豐富的人才儲備、易得的原材料、良好的基礎(chǔ)設(shè)施、和成本優(yōu)勢等在化學(xué)API 和中間體外包方面承擔(dān)更多。

　　 與原料藥和制劑不同，中間體CMO 生產(chǎn)的認(rèn)證壁壘較低。無須GMP限制，屬于有一定技術(shù)門檻的制造加工，由于中國的GMP 標(biāo)準(zhǔn)仍與國外有一段距離，這使得中國企業(yè)避開對GMP 要求較高的原料藥和制劑，而轉(zhuǎn)向無GMO 限制的中間體外包生產(chǎn)服務(wù)。中間體處于醫(yī)藥價值鏈的低端，進入壁壘和技術(shù)水平相對較低，更多的廠商可以達到外包標(biāo)準(zhǔn)的要求，類似其他傳統(tǒng)生產(chǎn)產(chǎn)業(yè)的發(fā)dwzrufcoy.cn展趨勢，善于傳統(tǒng)制造的中國受益于成本規(guī)模優(yōu)勢、豐富的人才儲備、良好的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)將在中間體CMO 保持領(lǐng)先優(yōu)勢。

　　三、醫(yī)藥中間體外包之道：業(yè)務(wù)多樣化和向產(chǎn)業(yè)鏈高端延伸

　�、�、全球和中國的行業(yè)集中度均較低，中國CMO 仍有很大成長空間

　　 全球和中國的行業(yè)集中度都較低。醫(yī)藥中間體不受專利保護的限制，而且無須GMP 認(rèn)證，因此進入門檻相對較低，而且產(chǎn)品種類較多，因此無論是全球還是中國，行業(yè)集中度都較低，醫(yī)藥中間體外包也不例外。 全球：2010 年全球前十大醫(yī)藥CMO 所占的市場份額不到30%，前三大分別是Lonza（瑞士）、Catalent（美國）和BoehringerIngelheim（德國）。世界最大的CMO 企業(yè)Lonza，其2011 年醫(yī)藥定制生產(chǎn)業(yè)務(wù)收入為117 億元，僅占全球CMO 的6%。

　　 中國：以銷售收入為指標(biāo)，外包業(yè)務(wù)收入超過10 億的醫(yī)藥外包廠商寥寥，上�？爹i化學(xué)（CMO+CRO）和凱萊英醫(yī)藥集團（CMO+CRO）是個中翹楚，但盡管如此，這兩家銷售收入在中國醫(yī)藥外包服務(wù)的占比也僅為6%和5%。

　　 中國醫(yī)藥外包生產(chǎn)企業(yè)整體規(guī)模小，未來成長空間巨大。以國內(nèi)領(lǐng)先的合同研發(fā)外包（CRO）和合同生產(chǎn)外包（CMO）公司上�？爹i化學(xué)為例，其外包服務(wù)收入約12 億，體量僅是國際最大的合同生產(chǎn)外包（CMO）企業(yè)瑞士Lonza（2011 年110 億）十分之一。國內(nèi)領(lǐng)先的CMO 供應(yīng)商聯(lián)化科技，其2011 年外包銷售收入也僅為8億左右，未來提升空間較大。

　�、�、高級中間體是定制生產(chǎn)的主要對象，競爭不激烈

　　 初級醫(yī)藥中間體是造成醫(yī)藥中間體供過于求的主要原因，銷售模式以自產(chǎn)自銷為主，議價能力低。醫(yī)藥中間體供應(yīng)商又可細分為初級醫(yī)藥中間體和高級醫(yī)藥中間體，其中初級醫(yī)藥中間體由于生產(chǎn)技術(shù)難度不高、價格和附加值均較低，處于供大于求的態(tài)勢，我國主要出口的醫(yī)藥中間體集中在膽堿及其鹽、VC、青霉素、對乙基氨基酚、檸檬酸及其鹽和酯等大宗產(chǎn)品，產(chǎn)量巨大，生產(chǎn)企業(yè)多，市場競爭激烈，是造成供過于求的主要原因。由于產(chǎn)量大產(chǎn)品差異小，屬于大宗產(chǎn)品，初級中間體主要以企業(yè)自產(chǎn)自銷為主，很少有醫(yī)藥企業(yè)對此定制生產(chǎn)。初級中間體產(chǎn)品的生產(chǎn)特點和技術(shù)特點決定了該類廠商與下游客戶的關(guān)系松散，議價能力低。

　　 高級中間體附加值高，是制藥企業(yè)外包和定制生產(chǎn)的主要對象，競爭不嚴(yán)重。

　　 附加值高：高級中間體是初級中間體的反應(yīng)產(chǎn)物，高級中間體只需一步或幾步就能制備下游高附加值的產(chǎn)品，其毛利率水平高于整個中間體行業(yè)的毛利率。

　　 定制生產(chǎn)多為高級中間體，由于產(chǎn)品差異性較大，競爭并不激烈：⑴在定制生產(chǎn)模式下，跨國公司根據(jù)自身的業(yè)務(wù)要求，將生產(chǎn)鏈條中的一個或多個產(chǎn)品通過合同形式委托給更專業(yè)化、更具比較生產(chǎn)優(yōu)勢的廠商生產(chǎn)，由于生產(chǎn)的產(chǎn)品往往需要滿足客戶的特殊要求，屬于非標(biāo)準(zhǔn)產(chǎn)品，且通常為高級中間體，因此產(chǎn)品單位利潤水平相對較高，定制中間體產(chǎn)品領(lǐng)域內(nèi)競爭對手較少，而且與客戶通常形成較為穩(wěn)定的合作關(guān)系，而且由于與客戶的合作關(guān)系較為緊密，用戶信任度和粘性均較高，不但提升了議價能力，更可以隨著與客戶合作深度和廣度的增加而獲得更多客戶的資源投入，提升自身的核心競爭力。⑵定制的高級中間體，其訂單量通常較大宗的初級中間體小，產(chǎn)品之間差異性較大。且對跨國公司而言，保障專利技術(shù)不被泄露以及非專利技術(shù)秘密的壓力不斷加大，跨國公司一般傾向于只和少數(shù)的供應(yīng)商合作生產(chǎn)同一個中間體，因此CMO 企業(yè)間的競爭并不嚴(yán)重。

　�、�、產(chǎn)品多樣化和向產(chǎn)業(yè)鏈高端延伸

　　 即便是高級中間體定制生產(chǎn)，仍屬于醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)鏈的低端，但長期來看也因此具有良好的發(fā)展前景，其發(fā)展路徑有以下可能：

　　 ⑴、產(chǎn)品多元化高端化，完全從生產(chǎn)粗放型的低端中間體轉(zhuǎn)向精細型的高端中間體產(chǎn)品，并向其他醫(yī)藥服務(wù)領(lǐng)域拓展。這對公司的管理和技術(shù)實力有較高的要求，同時也需要積累客戶信譽度，合作時間對合作深度也有很大的影響。比如，雅本化學(xué)與杜邦的合作，始于2004 年，一開始是生產(chǎn)殺蟲劑“氯蟲苯甲酰胺”的初級中間體CHP，經(jīng)過了4 年的合作后，才取得了殺蟲劑“氯蟲苯甲酰胺”高級中間體 BPP 的訂單。并于2010 年成為其戰(zhàn)略供應(yīng)商。

　　 ⑵、走專業(yè)外包服務(wù)之路，在外包服務(wù)產(chǎn)業(yè)鏈上繼續(xù)延伸，承接研發(fā)外包服務(wù)（CMO+CRO）：從CMO 向上游延伸，承接CRO（外包研發(fā)服務(wù)），這對公司的技術(shù)和研發(fā)實力要求最高。

　　 ⑶、專注制藥，向中間體下游的原料藥和制劑進攻。原料藥和制劑的生產(chǎn)將增加公司盈利能力和議價能力，門檻是cGMP 認(rèn)證和獲得生產(chǎn)藥品國家許可或FDA 認(rèn)證。取得國際認(rèn)證后，才能順利進入發(fā)達國家醫(yī)藥市場。

　　 從國外CMO 企業(yè)的發(fā)展來看，產(chǎn)品多樣化和向產(chǎn)業(yè)鏈高端延伸（專注外包或者專注醫(yī)藥）也是他們共同的成功之道。

　　 當(dāng)今最大的CMO 企業(yè)Lonza（2011 年CMO 收入約19 億美元），其定制生產(chǎn)業(yè)務(wù)中，60%是化學(xué)藥定制（包括制劑，原料藥和中間體），40%是生物藥定制，生物藥定制中 60%以上是哺乳動物細胞CMO。當(dāng)規(guī)模發(fā)展大一定后，Lonza 還通過擴大產(chǎn)能，在世界各地尤其是包括中國和捷克在內(nèi)的新興市場布局，以保持其領(lǐng)先地位。

　　 Catalent （CMO 收入約17 億美元），世界第二大的CMO 企業(yè)，其最大特色在于多樣化的產(chǎn)品和服務(wù)，包括口腔和無菌制劑生產(chǎn)甚至包裝服務(wù)。

　　 Piramal Healthcare（2010 年CMO 收入約3 億美元） and JubilantOrganosys（2010 年CMO 收入約1.9 億美元）是印度最大的兩家CMO 公司，過去Piramal 依賴其在中間體和原料藥的發(fā)展而迅速成長，2008 年通過收購Healthline 將業(yè)務(wù)拓展到了注射市場。Jubilant以精細化工中間體定制生產(chǎn)起家，后開始進入原料藥（API）市場，并通過收購歐洲企業(yè)進入制劑市場，從而實現(xiàn)了產(chǎn)業(yè)鏈的全覆蓋，后并開展臨床研究和無菌注射業(yè)務(wù)。

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